martes, 16 de agosto de 2016

BLANQUEO

PROBLEMAS FISCALES El blanqueo es caro y abusa de prepotencia, que no siempre es la opción mejor Tal como está presentado, el blanqueo avanza hacia problemas considerables (¡otro más de la Administración Macri!). Antes que comenzara todo este festival, el banquero Federico Tomasevich (Puente), le comentó a Urgente24, en tren de anécdota sobre experiencias similares en otros países del mundo, que todos los países acostumbraban hacer una reforma tributaria antes de la convocatoria a exteriorización fiscal. Y que el gran desafío argentino era no sólo conseguir el sinceramiento de los evasores sino frenar la eventual tendencia a buscar una ciudadanía impositiva en países de menor presión tributaria que la Argentina. Ocurre que, una vez exhibido ese dinero, ¿se le aplicará la presión tributaria argentina vigente? Orlando Ferreres le explicó a Roberto García, el lunes 15/08 (La Mirada, Canal 26), que es insostenible la asfixia del contribuyente que, en 2015 y considerando los aportes patronales, fue del 53% para las empresas. Es decir que se trabaja para un Fisco que, con la Administración Macri, está imitando a la Administración Kirchner: quieren que los privados trabajen para ellos. ¿Cuál es el negocio del empresario que toma riesgo propio? Tiene que tener una tasa de rentabilidad extraordinariamente elevada en el cortísimo plazo para justificar su inversión, y eso vuelve altamente ineficiente a la economía argentina. Nada de todo esto fue corregido por el prepontente Alfonso Prat-Gay al apostar a un blanqueo oneroso y sin atractivo. En cuanto al presidente Mauricio Macri, abusó de especular con la supuesta presión al contribuyente asustándolo con que "ésta es la última oportunidad", en un país viciado de blanqueos y cuando, además, hay más opciones que en el pasado por las ofertas que realizan los mercados financieros offshore para no movilizar los recurso s en esos territorios que los Macri conocen tan bien. En fin, aquí 2 reflexiones sobre un blanqueo que 'no funca'. Es más interesante aunque más sofisticada la que plantea German Fermo. La de Miguel Boggiano no es interesante pero ratifica los obstáculos esbozados por Fermo: Complicadísimo el blanqueo. Este martes 16/08 a las 19:00, Sebastián Arena, Javier Frachi, Federico Furiase, Martín Vauthier, Daniel Wowczuk y German Fermo, debatirán sobre el Sinceramiento Fiscal en la Maestría en Finanzas de la Universidad Di Tella. Aquí algunas apreciaciones muy interesantes de Fermo: "(...) Comienzo con la siguiente pregunta: ¿para minimizar los costos del blanqueo logrando eficiencia fiscal, una persona física debería sesgar su posición a la toma de riesgo argentino? Un gran amigo y colega a quien respeto mucho, el gran Javier Frachi, me comentaba días atrás: “Sherman, para personas físicas, se hace indispensable dividir al costo del blanqueo en DOS EFECTOS: a) efecto stock y b) efecto flujo”. El efecto stock se refiere a lo que todos ya tienen claro: si tenés dinero en una cuenta off-shore deberías pagar el 10% en concepto de “impuesto especial”. Pero lo que muchos no están anticipando todavía es el otro efecto, el efecto flujo, el cual puede colapsar a futuro la rentabilidad de una cartera que hasta ahora era groncha. Si una vez sincerado se decidiese no quedar posicionado en bonos soberanos o provinciales argentinos (los cuales están exentos de pagar impuesto a las ganancias por los cupones) porque no te gusta el riesgo y entonces decidís comprar un bono no argentino, en este caso, sus cupones están taxados con impuesto a las ganancias al 35% a menos que haya alguna excención especial las cuales son actualmente escasas (Brasil, por ejemplo). Hagamos un ejemplo suponiendo un individuo que no declaró riqueza por USD 1.000.000 y que la tiene en efectivo en una cuenta off-shore groncha, de New York y ahora decide acogerse al sinceramiento fiscal y vivir “casto y puro” para siempre. Opción 1: Se queda posicionado en riesgo argentino. Paga el 10% de impuesto especial y se queda “para siempre” posicionado en el AA46. Este bono, tal como vengo anticipando desde meses ha tenido una brutal compresión de spreads en especial en los últimos días cuya yield ha tocado mínimos históricos en la zona de 6.70% este mismísimo viernes pasado (12/08). Para hacer el cálculo bien “clean” supongamos inicialmente que esta yield no cambia nunca más quedando congelada al 6.70%. Si este fue el caso, el valor presente de su riqueza post-sinceramiento, sería de USD 900.000 o sea, el blanqueo te costó 10%. Los cupones futuros, al corresponder a un bono soberano argentino, quedan exentos de impuesto a las ganancias por lo tanto, este individuo blanqueador sufre “efecto stock” pero ESQUIVA el “efecto flujo”. El costo implícito que pagaría es QUEDAR EMBARAZADO nada más y nada menos que con RIESGO ARGENTINO A LARGO PLAZO. D esde el punto de vista de riesgo de cartera lo que ha hecho es un DESASTRE. Opción 2: Huyo de Riesgo Argentino. Paga el 10% de impuesto especial, pero no le gusta quedarse comprado riesgo argentino por lo que suponemos, se compra un bono gemelo al AA46 perteneciente a otro país y por lo tanto, NO EXENTO. En este caso, la renta del bono está gravada para la persona física al 35% de impuesto a las ganancias o sea, TODO el cash-flow correspondiente a los cupones del bono recibe un GUADAÑAZO del 35% que antes no existía porque vivías en groncho. En este caso, su riqueza en valor presente llegaría a USD 624.346 lo que representa una pérdida del 37.57%, muy superior al costo del 10% del que tanto se habla. Este individuo arrancaría con USD 1.000.000. Primero, perdería un “diego” por castigo fiscal llevando su riqueza a USD 900,000 (efecto stock). Pero ahora se compra con esos USD 900.000 un bono idéntico al AA46 pero no argentino, se lo cobrarán suponemos, al 6.70% de yield perdiendo cada año de esta forma, un 35% de cupones, implicando que su riqueza proyectada neta del pago del impuesto quedaría reducida a USD 624.346 (efecto flujo). Como vemos, el “efecto stock” te come USD 100,000 y el “efecto flujo” te guadaña otros USD 275.654. En esta opción tu riqueza, cuando vivías en groncho, era USD 1.000.000 ahora, viviendo en blanco, sería de USD 624.346 o sea, el blanqueo te costó 37.57%. Éste sería el principal incentivo para eventualmente sesgar la cartera a riesgo argentino lo cual la convertiría en una más eficiente a nivel fiscal pero a nivel de diversificación de riesgo sería probablemente, un desastre potencial. Además, deberá tributar Bienes Personales por el valor del stock mientras dure este tributo u otro que inventen y cuando venda el bono deberá pagar un impuesto “por compra-venta” del 15%, que se calcula por la diferencia del precio original y el de venta. Moraleja: vivir en blanco cuesta muchísimo en Argentina y en cualquier país del mundo. Como vemos, los efectos del blanqueo podrían ser devastadores para aquellas personas físicas “sin una sociedad off-shore arriba”, que vivieron años enteros acostumbrados a no pagar impuesto a las ganancias. Entonces, supongamos que una persona que vivió en groncho por muchos años te dice: “yo no me banco un castigo del 37.57%”. En este caso, este individuo quedaría obligado a posicionar toda su cartera en bonos argentinos soberanos o provinciales, lo cual podría resultar en algo muy paradójico: se pasó la vida escondiendo la guita afuera para escapar de riesgo argentino y ahora concentra todos sus ahorros off-shore otra vez en Argentina, un país que a lo largo de los años nos acostumbró a que toda usurpación del Estado al privado puede ser posible. Esta persona física que decide ir por la “Opción 1” quedando voluntariamente embarazada con riesgo argentino, debería preguntarse: ¿qué es lo peor que me puede pasar EN ESTA CRÓNICA República Peronista? Supongamos que blanqueás y te comprás el AA46 y te lo quedás en principio por un año siendo entonces la fecha de venta: 14/8/17. Por lo tanto, supondremos que el individuo cobra los dos cupones del 24/10/16 y 24/4/17, los capitaliza a la yield corriente y el día 14/8/17 vende el bono. Si traemos esta estrategia a valor presente (o sea, al 14/8/16) suponiendo que la yield del AA46 queda freezada al 6.75%, daría un haircut de sólo 10%. Si Argentina comprimiese spreads en 92 basis, su haircut en valor presente sería 0% (break-even). PERO, supongamos por un segundo que a Cambiemos le fuera mal en las legislativas del 2017 y vuelve el Peronismo. En este caso, la curva de yields podría desplazarse fácilmente en 150 basis en una semana. Si este fuese el caso, con impuesto incluido, una persona física tendría un haircut total de 22.92%. Si el desplazamiento fuese de 250 puntos básicos, el haircut sería de 29.73% o sea, BLANQUEO Y EMPOME. Conclusión 1: Para personas físicas, el EFECTO FLUJO (27.57%) puede ser verdaderamente devastador y MUY superior al EFECTO STOCK (10%). Una persona física que quisiera esquivar esto debería cambiar rotundamente su perfil de riesgo y posicionarse enteramente en bonos argentinos; recordando que este bendito país le ha demostrado al mundo su formidable vocación defaulteadora VARIAS VECES. Manejo de riesgo fiscal eficiente, PERO manejo de riesgo de mercado ineficiente y hasta potencialmente catastrófico. Conclusión 2: Lejos de ser un experto en esto una persona física supongo, podría abrir una sociedad off-shore dejando en cabeza de la misma los bonos “no argentinos”. De esta forma, la sociedad extranjera no quedaría taxada por impuesto a las ganancias y si no distribuye dividendos, la persona física, dueña de dicha sociedad, no pagaría el 35%. Obviamente, si alguna vez distribuyese dividendos, el empome del 35% ocurriría por el total. Conclusión 3: Antes de tomar una decisión, cada blanqueador debería armar un equipo de tres personas: a) abogado, b) tributarita experto en blanqueo, y c) asset manager. La paradoja sería que la consecución de la eficiencia fiscal obligaría a la toma excesiva de riesgo argentino generando una cartera ineficiente desde el punto de vista financiero y de esta forma, expondría al blanqueador a un EMPOME POTENCIAL DE VARIAS DIMENSIONES. Bienvenidos a la vida blanca, pura, libre de pecado y TAXABLE. ------------------- ------------------- Estos conceptos pueden complementarse con los de Miguel Ángel Boggiano, en su newsletter Carta Financiera, en la que escribió, con el título "La Peor Estrategia Financiera del Blanqueo": La primera pregunta que se hace una persona que decide blanquear su dinero es la siguiente: ¿pago el 10% o elijo entre las alternativas que propone el gobierno a tasa 0%? Nosotros creemos que lo mejor es pagar el 10%. ¿Por qué? En resumidas cuentas, de las 3 alternativas con un costo del 0%, 2 implican prestarle dinero al gobierno y la 3ra. implica invertirlo en un proyecto de la economía real. Todas nos parecen malas. En los 2 casos de los bonos en dólares del gobierno, podemos empezar por el costo oculto. El que tiene dólares en el exterior y quiere suscribir estos bonos, tiene que traer los dólares por transferencia (los bonos se custodiarán en la Caja de Valores y no pueden ser comprados desde el exterior). El Banco Central los transformará en pesos y luego los volverá a transformar en dólares. Esto impondrá un costo estimado del 1%. Sigamos. Prestarle dinero al gobierno equivale a darle de comer a una entidad con un apetito insaciable. La primera alternativa, consiste en prestarle la totalidad de lo blanqueado al gobierno por 3 años a tasa cero. Esto resulta temerario, teniendo en cuenta que el gobierno usará buena parte de ese dinero para financiar el incontenible gasto corriente. El tope de emisión que ha puesto el gobierno para este bono es de US$ 3.000 millones. Prestarle dinero al gobierno a 7 años con la posibilidad de retirarse en el año 4, impone un problema obvio: en el año 4 habrá una gran cantidad de oferentes tratando de vender ese bono (Es cierto que por una cuestión de arbitraje su precio tendrá cierto soporte al compararse con un bono de duración similar, dependiendo de cómo esté la curva de Argentina dentro de 4 años). Quizá esta sea algo más benigno ya que implica prestarle al gobierno “solamente” un tercio de lo que se busca blanquear. Pero atención que el bono es a 7 años, y a ese ritmo de gasto, habrá que ver cómo se paga. Cabe aclarar que el gobierno ha puesto un top de emisión de US$ 7.000 millones para este bono. La opción de invertir en fondos regulados por la Comisión Nacional de Valores cuyo objeto sea invertir en actividades productivas, es bienintencionada. Sin embargo, choca con el problema elemental sobre por qué no están ingresando inversiones a la Argentina: a) seguimos siendo caros en dólares; b) tenemos presión impositiva del orden del 50%; c) la contingencias laborales son incalculables para cualquier emprendimiento. En consecuencia me parece también una mala idea. Es lamentable que no haya habido ningún beneficio para las empresas que quieran blanquear dinero para inyectar capital de trabajo. Este habría sido un camino práctico y concreto para la reactivación económica. La peor idea consiste en pagar el 10% de penalidad e intentar automáticamente recuperar ese 10% invirtiendo en bonos de duration larga de Argentina. Escuchamos y leemos razonamientos demasiado básicos que indican “comprar bonos con una TIR del 5% o más, de modo de recuperar la penalidad en 2 años o menos”. Esto es sólo cierto en el caso en que los precios de estos bonos (Bonar 24, Discount) no caigan. Y dado el contexto mundial, y la sensibilidad que tienen estos bonos a los movimientos de las tasas de interés, lo más probable es que el que invierta 90 para recuperar los 100, a los pocos años tenga 80 o 70. Nunca falta el que responde “pero si Ud aguanta hasta el final esos bonos va a recuperar los 100”. Sin entrar siquiera en la probabilidad de un nuevo default, que no es cero, tenemos que pensar que dada la situación de burbuja global de bonos, es altísimamente probable que en su camino al vencimiento estos bonos operen con un descuento considerable. Insistimos en que esto equivale a decir que hay casi certeza de que esos bonos cotizarán en la zona de 70 u 80 antes de su vencimiento. Consideramos más inteligente pagar el 10% y comprar bonos que, como mucho, venzan en 2018. Esos bonos los van a pagar. ¿Por qué? Porque tendrán todo el dinero de los distraídos que compraron los bonos del blanqueo. Es cierto que con estos bonos no recuperarán el 10% de la penalidad, pero la habrán reducido. Algún costo tendrán que pagar quienes blanqueen: nada es gratis.