MERCADOS MUNDIALES

Queridos amigos,

Antes de dedicarme a la política, mi ocupación era analizar los mercados internacionales para asesorar a inversores locales y extranjeros, en Delphos Investment. Por eso, hoy quiero compartir con ustedes mis preocupaciones:

Desde hace tres años esperábamos el quiebre de la burbuja inmobiliaria mundial. Finalmente empezó con timidez en octubre de 2005, cuando el mercado inmobiliario nortemaericano llegó a sus máximos. A partir de allí siguió una lenta pero sostenida caída en los precios inmobiliarios de muchos países: Inglaterra, Australia, España, EE.UU...

A partir de agosto del año pasado la baja fue creciendo hasta transformarse en una crisis en los mercados de hipotecas "sub-prime". En ese momento, la Reserva Federal empezó a enfrentar el problema bajando las tasas de interés, pero no podía hacerlo rápidamente por temor a la inflación (el año pasado terminó siendo un demasiado elevado: 4,1% anual). De todos modos, la baja de 100 puntos básicos (un punto porcentual), no logró frenar el miedo y hoy la mayoría de los analistas considera que la economía norteamericana ya se encuentra o se encamina a la recesión.

Inevitablemente empezaron a aparecer grandes pérdidas en los bancos, que a pesar de los nuevos productos derivados tienen una gran exposición al mercado inmobiliario. Pero se agrava esta percepción precisamente porque nadie está muy seguro de qué es lo que se encuentra detrás de estos productos sofisticados que han distribuido los riesgos de una manera difícil de analizar.

Así, luego de 20 años de un gran optimismo, observamos que el mundo entero está muy preocupado. Hasta hace poco todo se miraba a través de lentes rosados; hoy los operadores de mercados se han puesto los anteojos obscuros.

Es interesante observar lo que ellos están viendo, para eso les envío imágenes de la burbuja inmobiliaria que se pincha y su consecuencia sobre los bancos americanos: (ver imágenes más abajo). Pueden observar caídas en grandes empresas vinculadas al sector inmobiliario de 70% o más (Pulte Homes, Horton, Centex...); y su repercusión en instituciones prestigiosas como Citi, Merrill Lynch, Bear Sterns, y un 30% los bancos en general (XLF). Recordemos además, que un sólo banco como Citi posee activos por aproximadamente US$ 2,3 billones, es decir 9 veces el PBI argentino. La caída de su acción superando el 55% en 12 meses, o Merril Lynch con caída del 45%, basta para estremecer al inversor más aguerrido.

Se suma a este panorama, las calamidades en las dos mayores empresas aseguradoras de bonos como AMBAC financial y MBIA, cuyas calificaciones están siendo revisadas a la baja. El problema es que al perder la calificación de AAA, lo mismo ocurre casi automáticamente con todos los bonos asegurados por ellas, lo cual ya está causando un grave problema para el mercado de bonos municipales (de US$ 2,3 billones). Además, esto destruye el modelo de negocios de las aseguradoras y las obliga a recapitalizarse para recuperar rápidamente el status AAA. Sólo que es muy difícil obtener nuevo capital para empresas que son muy difíciles de evaluar, sobre todo en un mercado donde la máxima más utilizada es: "cash is king". (Lo cual crea a un tiempo graves peligros y grandes oportunidades de inversión)

De este modo, en mi opinion, el salvataje de US$145.000 M de Bush, no logrará frenar el esceptsimo. La baja de la tasa de interes por parte de la Fed (se espera 3/4 de puntos adicionales), tampoco. Ni si quiera lo que parece ser una coordinada inyección internacional en el capital en los bancos a medida que van mostrando fuertes pérdidas. Capitales estatales chinos, coreanos, de Singapour o aliados árabes, han inyectado capitales "caros" en bancos como City, Merril Lynch, Bear Stearns.

A lo sumo, este paquete de medidas puede generar algún rebote fuerte en los mercados, pero los precios de los inmuebles en EE.UU. es probable que sigan manteniendo una tendencia bajista, generando problemas de insolvencia que no se resuelven con una simple refinanciación, sino más bien con liquidación de activos. Cuando eso se produzca, es probable que veamos una caída adicional en los precios inmobiliarios, esperamos incluso ver un feo desplome en el índice de precios inmobiliarios en un mes determinado y hasta alguna quiebra importante, entonces tal vez nos encontremos más cerca del final.

En Japón tardaron 13 años en salir del pinchazo de la burbuja inmobiliaria de los 80's. Por supuesto, nadie espera que eso ocurra en EE.UU., cuya burbuja es sólo una fracción de lo que fue la japonesa. Pero un sólo año largo de recesión puede tener graves implicancias para nosotros.

No tenemos una bola de cristal, pero dada la interrelación en la economía internacional, que hoy llamamos globalización, es esperable que países como Italia, con monedas muy apreciadas, puedan tener nuevos inconvenientes. Otros países como China, con su mezcla de incipiente capitalismo, fuerte intervención estatal y totalitarismo político, pueden revelar una desagradable sorpresa en términos de fuerte desaceleración.

En un mundo con menor crecimiento es posible que los commoditties tengan una corrección, primero el petróleo, y más adelante, los precios agrícolas, sobre todo si en la cosecha del año próximo llueve más que en la actual. De modo que las probabilidades de que finalmente llegue la recesión a la Argentina en 2009, o antes, no es para nada despreciable. Las recesiones aparecen como discontinuidades: aumenta a un tiempo el pesimismo, el desempleo, y la inversión cae duramente.

Y si llega a nuestro país, será fea. Argentina no está preparada para enfrentar una recesión, crece demasiado rápido por encima de su PBI potencial desde hace un par de años. Para colmo, el aumento del gasto público del 46% el año pasado fue un desborde que nos costará caro.

Para enfrentar la recesión, EE.UU. baja las tasas de interés y devuelve el 1% del PBI en términos de menores impuestos para inyectar optimismo en los bolsillos de los consumidores.

En cambio, Argentina ya tiene tasas de interés negativas en términos reales y lamentablemente la política fiscal es pro-cíclica. Por eso justo cuando estemos en plena recesión, en lugar de bajar impuestos, veremos un intento de preservar la caja congelando el gasto y, sin dudas imitando a sus antecesores, inventarán nuevos impuestos disparatados o aumentarán las alícuotas de los existentes. Así lo hicieron Sourrouille, Cavallo, Roque Fernández, Machinea, Lavagna... Por supuesto, esto probablemente agravará la recesión y generará un gran malestar político y social con impredecibles resultados.

De manera que lo mejor es estar preparado. Ojalá me equivoque. ¡Ánimo!
un cordial saludo
Agustin Etchebarne
PARA FORO REPUBLICANO